العوامل الرئيسية التي تدفع سوق سندات الشركات إلى الاقتراب من هدف 25% من الناتج المحلي الإجمالي

في الوقت الحالي، يبلغ حجم سوق سندات الشركات في فيتنام 10-12% فقط من الناتج المحلي الإجمالي، وهو ما يظل بعيداً عن الهدف المتمثل في 25% من الناتج المحلي الإجمالي بحلول عام 2030.

في سوق سندات الشركات الحالي، لا تزال المؤسسات الائتمانية هي المُصدر الرئيسي. وفي هيكل الإصدار في يوليو 2025، ستواصل المؤسسات الائتمانية لعب دور رئيسي، حيث ستمثل 88.5% من إجمالي قيمة الإصدار. وفي الأشهر السبعة الأولى من عام 2025، حشدت البنوك ما يقرب من 238.4 تريليون دونج عبر قنوات السندات، بزيادة حادة قدرها 84% مقارنة بالفترة نفسها من العام الماضي، لتمثل حوالي 78% من إجمالي قيمة الإصدار في القطاع بأكمله في عام 2024.

وفي ظل هذا الدور، فإن احتمالات نمو الائتمان في الأشهر الأخيرة من العام وسياسة إزالة حيز الائتمان في الفترة المقبلة يتم تقييمها من قبل الخبراء باعتبارها إشارات إيجابية لسوق سندات الشركات.

وفي حديثها في النشرة الإخبارية Bond Highlights رقم 8/2025 ، قدمت السيدة تران ثي كيو أونه، رئيسة قسم أبحاث واستشارات الخدمات المالية في FiinGroup، تعليقات إضافية حول آفاق قناة تعبئة رأس المال هذه.  

السيدة تران ثي كيو أونه، رئيسة قسم أبحاث واستشارات الخدمات المالية، فيين جروب

سيدتي، ما هي توقعات نمو الائتمان من الآن وحتى نهاية العام؟

في الأشهر الستة الأولى من العام وحده، بلغ نمو الائتمان في النظام المصرفي حوالي 10%، وهو أعلى من نفس الفترة من السنوات السابقة. ويعني هدف الحكومة بتحقيق نمو اقتصادي يتراوح بين 8% و10% أن نمو الائتمان سيتراوح بين 18% و20%. وبالنظر إلى الأرقام الحالية، أعتقد أن القطاع المصرفي قادرٌ تمامًا على تحقيق هذا الهدف، بل وربما يتجاوزه.

حاليًا، لا تزال البنوك تُمثل المجموعة الاستثمارية الرئيسية في سوق سندات الشركات. في ظل توقعات نمو الائتمان الحالية وسياسة تقليص "الفجوة الائتمانية" في الفترة المقبلة، كيف يُتوقع أن يؤثر ذلك على هذه المجموعة الاستثمارية؟ وهل سيُتيح ذلك للبنوك فرصًا لزيادة إصدار واستثمار سندات الشركات؟

في جوهره، يُعدّ استثمار البنوك في سندات الشركات شكلاً من أشكال الائتمان غير المباشر. فعندما تصل الشركة إلى الحد الأقصى للقروض أو لا تستوفي شروطًا معينة للقروض المباشرة، يُمكن للبنوك توفير رأس المال من خلال قنوات السندات.

وبالتالي فإن رصيد استثمارات البنك في السندات لا يزال ضمن الرصيد الدائن ولا يزال متأثراً بغرفة الائتمان العامة.

في الآونة الأخيرة، تباطأ سوق سندات الشركات، كما انخفض استثمار القطاع المصرفي في سندات الشركات انخفاضًا حادًا. إلا أن هذا الانخفاض لا يُعزى إلى محدودية مساحة الائتمان، بل إلى المخاوف بشأن السيولة وتراجع ثقة السوق، لا سيما بعد فترة التقلبات التي شهدتها الفترة 2022-2023.

وتشير بعض الأرقام التي جمعتها شركة Fingroup إلى أن نسبة البنوك التي تحتفظ بسندات الشركات مقارنة بإجمالي رصيد سندات الشركات المستحقة قد انخفضت من حوالي 17.7% في عام 2022 إلى حوالي 14.4% في نهاية يونيو 2025.

المصدر: FiinGroup

وإذا تم تطبيق سياسة إزالة مساحة الائتمان، فسوف يكون لدى البنوك مجال أكبر للعودة بقوة أكبر إلى قناة السندات، ولكن تدفقات رأس المال يجب أن تكون انتقائية ومركزة على الشركات الشفافة ذات التمويل السليم وتدفقات نقدية من المشاريع الواضحة، وخاصة في مجالات مثل البنية التحتية والطاقة والخدمات اللوجستية، وما إلى ذلك.

بالإضافة إلى ذلك، في سياق متوسط ​​صافي هامش الفائدة للبنوك الذي يميل إلى التضييق في الآونة الأخيرة، وفقًا لأرقامنا، فإنه من حوالي 3.82% في عام 2022 إلى 3.07% بحلول نهاية الربع الأول من عام 2025 (يمثل متوسط ​​28 بنكًا تجاريًا حوالي 88% من القروض القائمة للنظام بأكمله)، إذا تمت إدارة قناة السندات للشركات، فهذه أيضًا قناة استثمار معقولة للبنوك لتحسين وتنويع العائدات.

ما هي التغييرات التي يمكن أن تحدثها المشاركة الأقوى للبنوك في سوق السندات على السيولة وحجم سوق السندات في فيتنام، خاصة وأن حجم سوق السندات في فيتنام لا يزال متواضعا مقارنة بالدول الأخرى في المنطقة؟

في الوقت الحالي، يتقلب حجم سوق سندات الشركات في فيتنام فقط حول 10-12% من الناتج المحلي الإجمالي، أو حوالي 1.1-1.2 مليون مليار دونج، وهو أقل بكثير من البلدان الأخرى في المنطقة.

وفي الوقت نفسه، فإن هدف الحكومة هو زيادة ديون سندات الشركات إلى ما لا يقل عن 25% من الناتج المحلي الإجمالي بحلول عام 2030. ولكن الواقع يظهر أننا ما زلنا بعيدين تماما عن تحقيق هذا الهدف.

ويبلغ حجم سوق السندات للشركات في فيتنام حاليا 10-12% فقط من الناتج المحلي الإجمالي، وهو ما يظل بعيدا عن الهدف المتمثل في 25% من الناتج المحلي الإجمالي بحلول عام 2030.

لا تزال وجهة نظرنا حذرة نظرًا لهشاشة ثقة المستثمرين. في حالتنا الأساسية، يُعتبر هذا الهدف متفائلًا للغاية، ما لم تُنفَّذ الإصلاحات بقوة وتكون تدفقات رأس المال المؤسسي قوية بما يكفي.

تتمثل أبرز النقاط الإيجابية في اللوائح التنظيمية الجاري تنفيذها، مثل التصنيف الائتماني الإلزامي، وشفافية المعلومات، وآلية مركزية تداول السندات. ثم يأتي الطلب الهائل على رأس المال، لا سيما في قطاعات البنية التحتية، والمناطق الحضرية، والطاقة، والتي ستكون بمثابة دوافع طبيعية لتعزيز نمو سوق سندات الشركات في الفترة المقبلة.

من الإيجابيات الأخرى انتعاش قيمة إصدارات سندات الشركات. فبعد انخفاضها بنحو 62% بسبب أزمة الثقة في عام 2022، عادت إصدارات سندات الشركات للارتفاع. والجدير بالذكر أن القطاع المصرفي استحوذ على ما يزيد عن 70% من إصدارات سندات الشركات في الأشهر الستة الأولى من العام، مما يعكس دوره الريادي في توفير السيولة الأولية.

تعافي قناة سندات الشركات

عند إلغاء آلية غرفة الائتمان، ستتوفر للبنوك الكبيرة ذات رأس المال القوي والقدرات الإدارية الجيدة الظروف اللازمة لزيادة نسبة الاستثمار والإصدار. ومن ثم، ستتحسن سيولة السوق، وستُستعاد الثقة، وينتشر أثرها بين المستثمرين المؤسسيين الآخرين. وسيكون هذا بمثابة القوة الدافعة الرئيسية لسوق سندات الشركات للاقتراب من هدف 25% من الناتج المحلي الإجمالي الذي حددته الحكومة لعام 2030.

يخشى كثيرون من أن انخراط البنوك المفرط في سندات الشركات سيؤدي إلى تدفقات رأس المال بشكل رئيسي داخل النظام الائتماني، بدلاً من خلق موارد جديدة من الخارج. كيف تنظرون إلى هذه المسألة؟

ويصبح هذا التقييم في محله عندما نرى أن تعافي سوق سندات الشركات في الآونة الأخيرة اعتمد بشكل أساسي على البنوك.

وإذا قمنا بالحساب في الأشهر الستة الأولى من عام 2025 فقط، فإن حجم السندات المؤسسية التي أصدرها القطاع المصرفي يزيد عن 70%، في حين أن نسبة الشركات غير المصرفية أقل من 30%.

سيُثير هذا مخاوف بشأن محدودية رأس المال طويل الأجل اللازم للإنتاج، وستظل المؤسسات التجارية تعتمد بشكل أو بآخر على الائتمان المصرفي. لكن الخطر الأكبر يكمن في جودة المُصدر وضغط الاستحقاق. فالعديد من الشركات الكبرى، وخاصةً شركات العقارات، لديها نسب ديون مرتفعة وقدرة ضعيفة على سداد الفوائد.

من المتوقع أن يصل الضغط على استحقاق سندات الشركات في عام 2026-2027 إلى 370 تريليون دونج، وتمثل مجموعة العقارات حوالي 60-70% منها.

بالنظر إلى عام ٢٠٢٣، بلغ حجم الديون المتأخرة على سندات الشركات ما يقارب ٦٥ تريليون دونج، منها ٧٧٪ لقطاع العقارات. إلا أن الخبر السار هو أن هذا الرقم انخفض بشكل حاد إلى أقل من ١٨ تريليون دونج، وتمثل العقارات ما بين ٤١ و٤٨٪ منها.

لذلك، أعتقد أن على البنوك أن تقتصر على دور الدعم الأولي للمساعدة في زيادة السيولة ورفع معايير السوق، ونشر ثقة السوق لدى مجموعات المستثمرين الأخرى. على المدى الطويل، نحتاج إلى تنمية المزيد من المستثمرين المؤسسيين، مثل التأمين وصناديق الاستثمار وصناديق التقاعد، وتنويع قطاع الإصدار ليشمل العقارات والبنية التحتية، مع توحيد هيكل السندات. عندها فقط، سيتخلص سوق سندات الشركات من "اعتماده" على المجموعة المصرفية، ويصبح قناة مستدامة لتعبئة رأس المال.

المصدر: https://baodautu.vn/dong-luc-then-chot-de-thi-truong-trai-phieu-doanh-nghiep-tien-gan-muc-tieu-25-gdp-d375646.html